Les stratégistes de la Banque Nationale du Canada s’attendent à ce que la première décision de taux de Kevin Warsh en tant que président du FOMC, mercredi, précise la manière dont le successeur de Jerome Powell pilotera la Réserve fédérale, la communication et la fonction de réaction étant au cœur de ce changement. Warsh a déclaré que l’inflation restait trop élevée, tout en s’interrogeant sur le fait que le PCE hors alimentation et énergie soit le meilleur indicateur des pressions sous-jacentes ; il a plaidé pour des moyennes « tronquées » et a indiqué que celles-ci avaient récemment affiché une tendance « plutôt favorable ». La lecture de la banque est que, même si les données actuelles sur les prix ne concordent toujours pas avec un assouplissement, Warsh pourrait présenter les perspectives d’inflation de manière plus détendue.
Les stratégistes évoquent également un rééquilibrage de l’accent mis sur le mandat de la Fed. Warsh a critiqué une supposée « dérive de mission » vers des sujets sociaux, politiques et climatiques et, bien qu’il ait réaffirmé son engagement en faveur du plein emploi lors de son audition de confirmation, la discussion a été davantage axée sur la stabilité des prix. Il a en outre imputé les erreurs de politique économique post-Covid à la guidance prospective, estimant que la publication fréquente de projections économiques, d’inflation et de taux peut enfermer les responsables dans des vues statiques et ralentir les ajustements face à de nouvelles conditions ; il a aussi suggéré que les responsables s’expriment trop et que les décisions devraient être prises « dans la salle ».
Adaptation des marchés à la nouvelle approche de politique de la Fed
Avec Kevin Warsh désormais à la tête de la Fed, nous devons nous adapter à un environnement de politique monétaire plus imprévisible. Sa première réunion, mercredi dernier, a confirmé un éloignement de la guidance prospective explicite, ce qui signifie que l’ancien mode d’emploi consistant à trader les signaux de la Fed est caduc. Nous anticipons une volatilité de marché structurellement plus élevée au cours des prochaines semaines et des prochains mois.
Nous estimons que détenir de la volatilité est désormais la principale stratégie. L’indice MOVE, baromètre de la volatilité du marché des Treasuries, a déjà bondi à 115 cette semaine, contre un creux dans les 90 il y a à peine un mois. Nous devrions acheter des options, telles que des straddles et des strangles, sur les futures de taux d’intérêt et les grands indices actions, afin de tirer parti des variations de prix plus amples susceptibles de se produire autour des publications de données macroéconomiques.
Implications pour les taux, le dollar et la communication de marché
La trajectoire des taux d’intérêt semble orientée à la hausse. Si l’inflation PCE globale de mai s’est établie à un niveau maîtrisable de 2,6 %, la mesure PCE en moyenne tronquée mise en avant par Warsh reste élevée, à 3,1 %, lui donnant des arguments pour maintenir une posture restrictive. Nous nous positionnons donc en faveur d’un aplatissement de la courbe des taux via les futures SOFR, en anticipant que les taux courts resteront durablement élevés.
Cette inclinaison de politique monétaire est également favorable au dollar américain. L’indice du dollar (DXY) a déjà franchi 106,50, et nous anticipons un renforcement supplémentaire à mesure que les anticipations de baisses de taux sont révisées à la baisse plus agressivement aux États-Unis qu’en Europe. Nous achetons des options d’achat à courte échéance sur le dollar contre l’euro et le yen.
Nous ne pouvons plus nous appuyer sur des interventions fréquentes des responsables de la Fed pour guider nos positions entre les réunions. Ce nouveau style de communication, où la politique est décidée « dans la salle », accroît l’importance du communiqué officiel du FOMC et de la conférence de presse du président. Cela rappelle l’ère pré-2008, où les traders devaient déchiffrer les inflexions de politique à partir de changements subtils de langage plutôt que d’orientations explicites.
