Les taux réels de la zone euro sont façonnés par des facteurs structurels en plus de l’inflation, l’expansion budgétaire et une offre obligataire record exerçant une pression haussière sur les maturités longues. ING indique que le taux réel implicite à 10 ans en euros se situe près de son point de départ d’avant le choc sur les prix du pétrole, tout en ayant progressé depuis 2024 — une évolution liée en partie à l’amélioration des anticipations de croissance en zone euro et aux plans de dépenses allemands visant à réduire le risque de stagnation séculaire.
Ces derniers mois, selon ING, les taux réels en euros à 10 ans ont évolué latéralement tandis que les taux réels américains augmentaient, cette divergence s’inscrivant dans un contexte d’émissions mondiales abondantes. La réduction du bilan de la BCE accroît la quantité de risque de taux d’intérêt que le marché doit absorber, ce qui relève la prime de terme, tandis qu’un déficit budgétaire américain élevé alimente l’offre et maintient des courbes de taux plus pentues. Les prix du pétrole sont décrits comme dominant les mouvements au jour le jour, mais ING souligne que tout regain d’inquiétudes sur la croissance ou tout retour du discours de récession aux États-Unis ou dans la zone euro pourrait rapidement inverser la trajectoire des taux réels.
Forces structurelles et évolution de l’environnement de trading
Nous observons que des forces structurelles — et pas seulement les chiffres d’inflation au jour le jour — poussent les taux en euros à la hausse. Une offre massive de dettes souveraines et la poursuite des dépenses budgétaires créent un plancher sous les rendements réels. Ce changement suggère un environnement de marché différent de celui des années passées.
Par exemple, le rendement réel allemand à 10 ans a récemment dépassé 0,50 %, un niveau qui traduit un coût d’emprunt réel pour les États. C’est un contraste marqué avec les rendements réels négatifs qui ont dominé l’essentiel des années 2010. Cette pression haussière est renforcée par le fait que le bilan de la BCE s’est désormais contracté de plus de 1 500 milliards d’euros depuis son pic, laissant davantage de dette à absorber par le marché.
Positionnement, risques et fragilité des marchés
Nous estimons que le positionnement via les dérivés devrait privilégier des taux longs modérément plus élevés. Cela pourrait passer par le paiement du fixe sur des swaps de taux à 10 ans ou par l’achat d’options put sur les futures Bund afin de tirer parti d’une nouvelle hausse des rendements. Le volume même des émissions, avec le dernier calendrier allemand pour le second semestre 2026 pointant vers 250 milliards d’euros supplémentaires de nouvelle dette, plaide en faveur d’une courbe plus pentue.
Toutefois, nous devons rester vigilants face aux signes d’un retournement marqué alimenté par des craintes sur la croissance. Le dernier indice IFO du climat des affaires en Allemagne a reculé de manière inattendue à 92,5, rappelant que la reprise économique est fragile. Toute nouvelle dégradation des indicateurs avancés pourrait rapidement défaire ces niveaux plus élevés de rendements réels.
Cette fragilité implique que toute position obligataire baissière de long terme devrait être assortie d’une stratégie de sortie claire ou d’options de protection. Nous sommes positionnés pour une poursuite des pressions haussières sur les taux réels, mais nous suivrons de très près les prochaines données de croissance afin de détecter rapidement un signal précoce justifiant un changement de biais. L’environnement actuel exige de la flexibilité pour traiter les deux sens du marché.
