TD Securities estime que l’ONS pourrait mal mesurer le profil saisonnier du PIB britannique, ce qui donnerait une image trop robuste de la croissance en début d’année et, à l’inverse, trop faible de l’activité au second semestre, sans modifier pour autant la croissance annuelle globale. La note souligne que le Royaume-Uni a fait mieux que le reste du G10 au 1er semestre 2025 et qu’il est de nouveau en tête des publications du 1er trimestre 2026 à ce stade, mais met en avant un schéma récurrent dans les données trimestrielles et mensuelles : une envolée de la production au S1, puis une quasi-stagnation au S2. L’ONS a publié une analyse défendant ses méthodes.
En s’appuyant sur une approche de « double ajustement saisonnier » fondée sur des travaux de la Fed de San Francisco, TD réajuste saisonnièrement une série déjà corrigée des variations saisonnières afin de détecter des distorsions répétitives. L’exercice conclut que, depuis 2023, la série du PIB officiellement CVS est plus volatile que la mesure « doublement ajustée » et qu’il existe un biais haussier au T1 et au T2, tandis que les T3 et T4 seraient sous-estimés. Dans cette optique, la croissance publiée au T1 (0,6% t/t) pourrait être surestimée jusqu’à 0,25 point de pourcentage, ce qui impliquerait que les croissances des T3 et T4 pourraient être sous-évaluées jusqu’à 0,2 point chacune.
Remise en question de la vigueur de la croissance britannique publiée
Nous pensons que la vigueur récente affichée par les chiffres du PIB britannique est trompeuse. Les données officielles semblent souffrir d’un problème récurrent de surestimation de la croissance au premier semestre, ce qui signifie que l’impulsion réelle de l’économie est probablement plus faible que les 0,6% annoncés pour le T1 2026. Cette lecture va à l’encontre du récit de marché actuel, qui célèbre un solide rebond de l’économie britannique.
Ce scepticisme est conforté par les derniers chiffres d’inflation : à 2,1% en avril 2026, ils se sont révélés légèrement inférieurs au consensus et suggèrent que l’économie ne surchauffe pas. Si la Banque d’Angleterre reste focalisée sur la progression des salaires — toujours au-dessus de 4% —, la possible surestimation du PIB lui donne davantage de raisons de retarder de nouvelles hausses de taux. Nous jugeons que le pricing de marché d’une hausse de taux au troisième trimestre est excessivement confiant.
Ainsi, dans les semaines à venir, nous suivrons de près les dérivés de taux, en particulier les contrats futures SONIA sur la fin 2026. La courbe actuelle semble intégrer pleinement la vigueur — probablement biaisée — des données de croissance du T1. Cela ouvre une opportunité pour se positionner en faveur d’une Banque d’Angleterre plus prudente que ne l’anticipe le marché.
Implications de marché et positionnement
Cette réévaluation de la croissance britannique devrait exercer une pression baissière sur la livre sterling. Le rally de la devise face au dollar, jusqu’à 1,28 en avril, s’est en partie appuyé sur ce scénario de croissance contestable. Nous envisageons l’achat d’options de vente (puts) sur GBP/USD avec des échéances fin juillet afin de tirer parti d’un possible repli vers la zone de 1,25.
À plus long terme, cette même distorsion saisonnière implique que la croissance du second semestre serait sous-estimée. Historiquement, des anomalies similaires — comme celles observées sur le PIB américain autour de 2015 — ont conduit à des réajustements marqués des prix de marché une fois corrigées. Nous chercherons donc, plus tard dans l’été, des opportunités pour nous positionner en vue de chiffres T3 et T4 étonnamment solides, susceptibles d’alimenter un virage plus restrictif de la Banque d’Angleterre d’ici la fin de l’année.
