Le gouverneur de la BoJ, Kazuo Ueda, a déclaré qu’une hausse identique du prix du pétrole peut produire des résultats différents selon les salaires, les anticipations d’inflation, les conditions de la demande et les taux de change, selon Reuters. Il a évoqué les ruptures d’approvisionnement comme une préoccupation de plus en plus fréquente et a ajouté que les banques centrales ne devraient pas se concentrer uniquement sur les mouvements du prix du pétrole lorsqu’elles évaluent la dynamique de l’inflation.

M. Ueda a indiqué que des anticipations d’inflation plus élevées, combinées à une hausse des salaires, peuvent accroître le risque d’effets de second tour, tandis que des anticipations faibles et des rémunérations atones peuvent contenir l’inflation sous-jacente même après un choc de coûts important. Il a ajouté que la frontière entre inflation temporaire et persistante n’est pas fixe : un choc ponctuel peut devenir durable s’il modifie la formation des salaires, les anticipations et le comportement de fixation des prix ; à l’inverse, même un choc majeur peut rester temporaire si ces canaux de transmission ne s’activent pas. Il a aussi déclaré que le choc énergétique post-2021 au Japon avait contribué à éloigner l’économie de la déflation sans déclencher une spirale salaires-prix façon années 1970. L’USD/JPY reculait de 0,15 % à 159,22.

La BoJ élargit son prisme au-delà des prix du pétrole

Nous constatons que la Banque du Japon indique que sa fonction de réaction est plus complexe que la simple observation des prix du pétrole. Pour nous, l’enjeu clé est la manière dont un choc de coûts externe — comme la hausse des prix de l’énergie — se transmet aux salaires domestiques et aux anticipations d’inflation. Cela implique de déplacer notre attention du prix des matières premières en « headline » vers les données du marché du travail japonais.

Les mouvements récents du pétrole confortent cette lecture : le Brent a progressé de plus de 10 % au dernier trimestre, pour s’approcher de 95 dollars le baril, dans un contexte de tensions géopolitiques persistantes. Nous pensons toutefois que la BoJ tolérera ce mouvement tant qu’il ne déclenche pas une spirale salaires-prix. Nos modèles accorderont donc un poids plus faible aux intrants énergétiques et un poids plus élevé aux enquêtes sur les anticipations d’inflation.

La statistique la plus déterminante a été la récente négociation salariale de printemps (« shunto »), qui s’est traduite par une hausse moyenne de 4,5 %, un plus haut de plus de trois décennies. Cette forte progression des salaires, dans la continuité d’une tendance pluriannuelle, constitue précisément le type de canal de transmission susceptible de transformer un choc énergétique temporaire en inflation durable. Elle augmente la probabilité d’une action de normalisation de la politique monétaire de la BoJ au cours des deux prochains trimestres.

Positionnement stratégique face à la volatilité du yen et à la dynamique d’inflation

Dans ce contexte, nous nous intéressons à des stratégies sur options qui bénéficient d’une hausse de la volatilité du yen. Avec un USD/JPY autour de 159,22, le marché pourrait sous-pricer le risque d’une surprise plus restrictive (« hawkish ») de la banque centrale. Nous envisageons d’acheter des calls JPY hors de la monnaie (out-of-the-money) afin de nous positionner sur une appréciation brutale de la devise si la BoJ intervenait pour la défendre.

Cette analyse est renforcée par le contexte historique de la lutte menée par le Japon contre la déflation depuis des décennies. Le choc énergétique amorcé en 2021 avait d’abord été accueilli comme un moyen de désancrer les anticipations déflationnistes. À présent que ces anticipations se sont déplacées et que les salaires augmentent enfin, le seuil de tolérance de la BoJ à l’inflation est probablement bien plus bas.

L’écart de taux persistant avec les États-Unis — où le taux des fed funds demeure au-dessus de 5 % après des statistiques d’inflation encore résistantes — continue de peser sur le yen. Ce facteur externe rend le calcul domestique de la BoJ en matière d’inflation encore plus sensible. Nous nous positionnons pour le moment où cette pression intérieure l’emportera sur le différentiel de taux externe, un scénario que nous jugeons de plus en plus probable avant la fin de l’année.